（小塵4x/圖）
試點國有大行正面向首批客群內測個人養老金賬戶。新基建這標志著個人養老第三支柱“新基建”的第支賬戶工程正“破土動工”。
事實上，柱啟自2022年起，幕養1962年開始的老金嬰兒潮一代逐漸進入退休年紀。
而我國目前建立的融何養老三支柱體系中，第一支柱——基本養老保險獨大，嬗變承擔著全國人民的新基建養老壓力；第二支柱——企業年金和職業年金有限，僅惠及少部分企事業單位員工；第三支柱——個人養老金融蹣跚起步，第支雖仍在設立初期，柱啟但已被寄予分擔第一第二支柱壓力的幕養厚望。
與此同時，老金2022年，融何國務院常務會議、嬗變國務院辦公廳、新基建人民銀行、中國銀保監會和中國證監會密集發布第三支柱相關政策。
居民的養老規劃意愿如何呢？根據中國保險資產管理業協會組織的《中國養老財富儲備調查報告（2021）》，超過75%的受訪者愿意規劃養老投資，62%的50歲以上受訪者認為50歲之前開始著手規劃養老更好。很多受訪者直接表達了對養老金融的關注，其中對養老金融的定義和如何將其融入居民財富管理的話題最受關注。
在密集的政策鼓勵和居民意愿的疊加下，養老金融迅速起勢。養老理財產品、養老目標基金和專屬商業養老保險均有了一定規模。試點商業銀行也正積極備戰有望于2022年11月在試點地區落地的特定養老儲蓄產品。
由此看來，如何規劃管理家庭財富和如何組合養老金融產品，成為居民必修課；怎樣豐富養老金融產品線和提升財富管理業務能力以順應居民所需，則是每家金融機構的戰略業務問題。其它國家及其金融機構的做法是否有值得借鑒之處呢？
“全球資產配置之父”加里·布森曾說：“從長遠看，大約90％的投資收益都來自于成功的資產配置。”對家庭而言，除儲蓄外，合理的家庭資產配置同樣愈發重要。合格的資產配置遠不只保障未來養老資金，還能防范當下健康、財務及法律或稅收風險。就我國家庭資產配置情況來看，我國居民家庭資產配置結構存在較大的不平衡性，具體體現在偏好以房地產為代表的實物投資、金融資產占比不高且儲蓄率較高幾個方面。人民銀行發布的《2019年中國城鎮居民家庭資產負債情況調查》顯示，中國家庭資產以實物資產為主，住房占比近七成，住房擁有率達到96.0%；金融資產占比較低，僅為20.4%，居民家庭更偏好無風險金融資產。近年來，隨著互聯網金融的興起和理財知識的普及，中國家庭持有理財產品份額逐漸攀升，2019年占比突破20%。風險性金融產品在中國居民金融資產中占比較少，股票占比8%-10%，基金債券等占比則不超過5%?？傮w而言，我國居民財富管理規劃意識雖已開始覺醒，但對金融資產配置的認識尚停留在保持較高流動性與較低風險層面。
與此相對應，美國家庭在進行金融資產配置時所選產品更加均衡且更加多元化，同時也更加偏好高風險性產品。其中，美國家庭金融資產結構中退休賬戶與共同基金占據絕對地位，兩者相加占比超過50%；保險及年金賬戶所占比重超30%；交易賬戶、儲蓄賬戶儲蓄型債券等低風險金融資產占比遠小于我國居民配置情況；股票、債券等風險性投資占比較高。
在東亞文化大背景下，日本家庭金融資產配置結構與我國家庭配置結構較為類似，日本家庭現金及銀行存款的保有率較高，近二十年內長期保持在50%以上。此外，日本社會嚴重老齡化，日本家庭面臨較為嚴峻的養老負擔，保險和年金及養老基金在日本受到高度重視，占日本家庭金融資產的30%左右。在股票、基金與債券方面的投資，日本家庭情況與我國基本一致，穩定在10%-15%的水平?？傮w而言，日本家庭金融資產配置追求安全性與穩健性，以非風險性金融資產為主要配置對象，風險性投資占比較小。與我國不同的是，日本家庭在配置金融資產時保險、年金及養老基金占比更高。
歐洲國家居民資產結構與其他地區國家差別較大，呈現出非金融性資產占比超過85%，金融性資產占比不到15%的狀態。在其非金融性資產配置中，房產占據80%-90%的比例。在金融資產配置方面，存款成為家庭金融資產的配置首選，95%以上的家庭都會選擇將存款納入金融資產結構當中，其在歐洲家庭總金融資產中所占比例保持在40%左右；其次，養老金與保險也成為歐洲家庭金融資產配置的重點，30%左右的家庭都參與到保險與養老金的購買當中，占家庭金融資產構成的25%以上?？傊瑲W洲各國家庭資產配置中非金融資產是主要組成部分；金融性資產雖占比不高，但產品較為多元。
對比發現，我國家庭金融資產配置結構不夠合理，配置品類較為單一，整體均衡性和抗風險性較弱，具體表現在以下幾個方面：第一，我國家庭現金及存款類的低風險、低流動性金融資產持有比例較高；第二，相較美國、日本及部分歐洲國家，我國家庭金融資產中保險及養老金等風險緩沖、保障型產品配置比例過低；第三，中國家庭所持有的金融資產品種較為單一，難以起到分散風險的作用。
從養老資金籌劃的角度，在養老投資中配置一定比例的高收益權益類資產是十分必要的。在預期相同的退休收入替代率下，根據測算，同一時期不同風格的投資策略，將會使個人面臨不同的當期資金儲備需求。如下表所示，如果采取“儲蓄+基金”的方案，從25歲開始，只要長期堅持每個月拿出收入的 16%進行儲蓄和投資，就能夠實現退休后保證與退休前一樣的收入和生活水平；如果僅采用儲蓄的方式，則需要拿出收入的27%。這一測算數據直觀地體現了資產配置策略對養老資金籌備的重要影響。
根據發達國家經驗，在我國人均GDP突破1萬美元關口后，居民財富管理需求會進一步出現上漲，財富管理行業也將迎來快速發展期。個人養老金制度出臺更標志著我國養老保障機制走向多元。這將促使家庭金融資產配置趨向均衡全面。
居民急需多元化配置的養老金融產品，金融機構能滿足嗎？
目前，我國金融市場上與養老需求直接相關的金融產品主要分為保險公司的商業保險、商業銀行的理財及儲蓄產品和基金公司的目標基金。
商業養老保險是目前我國養老金融產品的重要組成部分，品類較多且側重不同。年金險側重資金的積累，可以看作是基本養老保險與企業年金的補充。個人稅收遞延型養老保險是投保人在稅前列支保費，待領取保險金時再繳納稅款的一種特殊的養老年金保險。2018年起，個人稅收遞延型養老保險試點工作拉開帷幕，稅優型養老保險在年金險的基礎上引入了稅收激勵機制。
養老理財產品則追求養老資產穩健增值，較其他理財產品更具有長期性、穩健性與普惠性的特點。試點的養老理財產品封閉期長，風險評級較低且認購起點低，具有提前贖回安排和風險管理機制，較商業養老保險更具靈活性。
目標基金是以追求養老資產長期穩健增值為目的的一種新型公募基金，一般采用基金中的基金（FOF）結構，流動性更強，風險也相對較高。目前，養老目標基金可分為養老目標日期基金與養老目標風險基金兩類，前者以投資者退休日期為目標，根據投資者生命階段特點進行風險平滑，后者則根據投資者風險偏好為目標進行產品配置。養老目標基金在國際上已經屬于較為成熟的養老金融產品，但在我國仍處于起步階段。
養老儲蓄試點將于2022年11月20日落地，由工、農、中、建四大銀行在合肥、廣州、成都、西安和青島五個城市開展特定養老儲蓄試點，單家銀行試點規模不超過100億元，特定養老儲蓄產品包括整存整取、零存整取和整存零取三種類型，產品期限分為5年、10年、15年和20年四檔，產品利率略高于大型銀行五年期定期存款的掛牌利率。
盡管個人養老金賬戶實施細則尚未出臺，但國有大行及多家股份制銀行開始備戰個人養老金賬戶開立，在App上布局個人養老金相關模塊，并提供上線通知服務。試點國有銀行還面向首批客戶內測個人養老金賬戶，對個人而言，個人養老金賬戶具有唯一性。可以預判，銀行對個人養老金賬戶開立的競爭勢必激烈。這個賬戶不僅可以對接銀行養老儲蓄及理財產品，也可以買入銀行代銷的保險、基金等非銀行機構發行的養老金融產品。個人賬戶的開立有助于完善養老金融產品的貨架體系，為財富管理服務提供更可觸達的平臺載體與更廣闊的市場空間。
從投資屬性看，商業養老保險與養老儲蓄產品偏重穩健保本，適合風險偏好較低的投資者；養老理財整體投資期限更長、業績比較基準較高、產品費率較低，同時具有風險保障機制以平滑收益曲線，適合中低風險偏好的投資者；養老基金業績比較基準以相對收益為主，費率更高，對應風險和收益更高，適合中風險及中高風險投資偏好人群，同時也是英美等股權型金融市場中發展最好的養老金融產品。
在國際資本市場上，養老金融產品已經過了較長時間的摸索與實踐，形成了較為完備的體系，產品種類更為豐富。國外市場中相對主流的指數型年金保險、變額年金保險與新型投資風險管理策略目前在我國尚未嶄露頭角，對我國養老金融市場發展具有較大的借鑒意義。
指數型年金類似國內的萬能型年金產品，保險公司會定期宣告分配給保單持有人賬戶的結算利率，且該利率與投保人選定的指數表現相掛鉤。該類產品風險較為可控，投保人本金一般不會損失，且收益有最低保證，同時可供選擇的指數多樣。相較于目前國內市場的一般養老金融產品，指數型年金更加復雜，對機構資產管理和財富管理水平要求較高。
變額年金保險是指保單利益與連結的投資賬戶投資單位價格相關聯，同時按照合同約定具有最低保單利益保證的人身保險。該產品在高度參與資本市場投資的基礎上能夠提供一定程度的收益保證，兼具靈活性、透明性以及保障性，一方面能夠滿足風險厭惡型投資者的權益類投資需求，另一方面在不利市場環境下更能吸引投資者進行投資。
新型投資風險管理策略可以看作是對養老目標基金投資策略的一種優化形式，該策略的核心邏輯是將波動率管理（volatility management）與資本保全策略（capital protection）相結合，既保證了資產組合的風險安全，又保持了權益類資產的配置占比。
對比國內外養老金融產品體系，可以發現，國內養老金融產品仍受到資本市場發展限制，涉及的金融工具、底層資產等較為單一，國外在產品設計方面更加精細靈活，投資策略與底層資產更加豐富。
國內養老金融顯然已進入起步快走階段。各類金融機構如何更精確地對接這一即將爆發的市場呢？
財富管理強調從全生命周期管理出發，以多種金融工具搭配滿足客戶長期需求，而不僅僅是從產品出發進行短期投資。從供給側來看，養老金入市也為財富管理市場提供發展契機。
近年來，又適逢居民財富從房地產向金融市場“搬家”。根據中信里昂證券統計，中國居民總資產在2021年年末為707萬億,金融資產比重從2007年的46%攀升至2021年的60%。近年來，公募基金、銀行理財產品、保險、券商資管產品、信托計劃等金融產品出現較快增長，2007-2021年間年均增長達22%。
根據筆者最近參與的一項《中國家庭財富白皮書》課題調研了解到的情況，我國大眾富裕人群7與高凈值人群8的財富管理需求主要集中在資產配置和財富傳承等方面。在資產配置方面，調研發現，在宏觀環境不確定性上升的背景下，大眾富裕人群與高凈值人群將逐漸減少股票等風險型資產配置的投入，轉而配置更多保障類和風險對沖型產品，如養老理財、終身壽險等。在財富配置方面，50%以上的富裕人群已有或1-3年內考慮財富傳承。
與此同時，調研還發現50%以上的富裕人群認為資產配置的首要目的在于財富保障與財富穩健增長，66%的大眾富裕人群與77%的高凈值人群每年至少進行一次資產配置規劃。他們在資產配置規劃方面對專業人士具有較強依賴性，50%以上富裕人群會選擇專業金融機構或線上理財平臺從業人員進行咨詢。這體現出中高收入群體，乃至我國絕大多數國民在資產配置方面專業度有所欠缺，對于專業的理財規劃與建議需求較大。
金融機構是否能為居民實現保值增值是財富管理發展的關鍵。筆者認為，從渠道端實力比較，銀行占有絕對優勢，而保險機構的服務能力較強；從投資能力上比較，養老基金與理財的收益屬性更強，養老儲蓄與保險偏向于穩健保值。根據筆者調研情況，高凈值家庭更偏好能夠提供一站式解決方案、有穩定服務水平的財富管理機構，對于渠道費率的些微差別并不敏感。
相較其它業務條線，財富管理業務可穿越經濟周期，平滑營收曲線，是未來業務重要的發展方向。但目前國內機構在財富管理業務上大多只是扮演代銷渠道的角色，且產品線較為簡單，資產配置與服務的屬性較弱，與資產管理和研究等其它業務的鏈接也不強。如何能為客戶提供一站式服務，實現全生命周期財富管理解決方案是機構迫切思考的問題。對財富管理機構而言，個人養老業務本質上是財富管理業務中圍繞養老需求衍生出的子業務，要兼顧普惠性才能覆蓋更廣大的客戶群體。
財富管理機構首先要堅持從客戶需求出發，做好客戶分層和客戶畫像，兼顧大眾理財和高端理財，形成差異化競爭，提高渠道效率；其次，要打造財富品牌，豐富產品貨架，提升服務能力，主動為客戶提供多元化的解決方案，向國際領先機構靠攏；要不斷提升投顧、資管、產品設計、風控、數字化等全方位能力，從組織架構上適應財富管理業務展開，打造智能投顧等金融科技護城河，強化自身的核心競爭力。應抓住個人養老的發展機遇，滿足老百姓多樣化的養老需求。這是完善和推進財富管理業務的重要抓手。
筆者還建議，在政策引導上，應打通養老第二、第三支柱，可更大程度發揮個人養老金的資產配置作用。多層次的養老保障體系想發揮預期效應，需要達到各層級緊密聯系、各司其職的狀態。而我國目前養老保險體系各層次之間處于相互分離的狀態，只是在理論上通過替代率指標將三者聯系起來。美國個人賬戶IRAs計劃的轉賬機制值得我們借鑒學習。美國養老保障體系中，第二支柱是雇主養老金計劃，同樣享受稅收遞延政策。在第二、第三支柱銜接方面，設置了雇主養老金計劃向個人退休賬戶轉賬的功能，允許雇員在退休或變動工作時，將雇主養老金計劃中的資產轉存到個人退休賬戶中，并繼續享受相應稅收優惠。相信二、三支柱轉賬機制可有效提升個人參與度，有利于吸引更多資本進入到養老金融市場。
注：
1.甘犁、吳雨、何青、何欣、弋代春著，中國家庭金融研究（2016）[M].成都：西南財經大學出版社.2019.
2：包括信托、年金、托管投資賬戶
3：參與率指選擇配置該類資產的家庭占所有家庭的比例
4：清華大學老齡社會研究中心, 清華大學經濟管理學院中國保險與風險管理研究中心, 騰訊理財通等. 《2020國人養老準備報告》[R]. 北京:清華大學老齡社會研究中心, 2020.
5：泰康保險集團股份有限公司, 明德咨詢. 《長壽時代籌資模式白皮書》[R]. 北京:泰康保險集團股份有限公司, 2022.
6：泰康保險集團股份有限公司, 明德咨詢. 《長壽時代籌資模式白皮書》[R]. 北京:泰康保險集團股份有限公司, 2022.
7.大眾富裕人群指可投資產50萬元以上的人群。
8.高凈值人群指可投資產600萬以上的人群。
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