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關(guān)乎經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和百姓財(cái)富的吳曉穩(wěn)樓務(wù)樓市和股市究竟將走向何處？又有何不同？

2024年12月13日，中國(guó)人民大學(xué)原副校長(zhǎng)、求穩(wěn)國(guó)家金融研究院院長(zhǎng)、股市國(guó)家一級(jí)教授吳曉求應(yīng)邀出席南方周末第二屆新金融大會(huì)，市當(dāng)并作題為《中國(guó)資本市場(chǎng)改革與發(fā)展》的急新金融主旨演講。吳曉求表示，吳曉穩(wěn)樓務(wù)“中央政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出穩(wěn)股市、求穩(wěn)穩(wěn)樓市。股市有一些人認(rèn)為是市當(dāng)在制造泡沫，我不這么認(rèn)為，急新金融我認(rèn)為穩(wěn)股市、吳曉穩(wěn)樓務(wù)穩(wěn)樓市是求穩(wěn)當(dāng)務(wù)之急，是股市正確的政策措施。”他認(rèn)為，市當(dāng)房地產(chǎn)漸漸回到一個(gè)正常狀態(tài)，急新金融資本市場(chǎng)的回升有其客觀基礎(chǔ)。目前采取有效的措施，讓這兩類存量資產(chǎn)穩(wěn)住、回升，對(duì)當(dāng)前乃至未來(lái)的經(jīng)濟(jì)有非常重要的作用。其中，央行在穩(wěn)定資本市場(chǎng)中又起到特別重要的作用。

核心是激發(fā)需求有效擴(kuò)張

針對(duì)當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)，吳曉求坦言遇到了很多困難、很多問(wèn)題，2025年困難可能會(huì)更大一些，因?yàn)橥獠坎淮_定性在增大。

但在他看來(lái)，某些國(guó)家的貿(mào)易壁壘政策不足以讓其繁榮發(fā)展起來(lái)，這與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本原理相違背。“現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)原理告訴我們，低稅賦，資本、貨物以及人力資本的自由流動(dòng)，是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要機(jī)制。但凡違背了這樣的基本規(guī)則，很難想象哪個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)會(huì)有很好的發(fā)展。”

吳曉求認(rèn)為，于我們而言，最重要的還是要做好自己的事，做對(duì)自己的事。一定要客觀看到中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的問(wèn)題在哪里，這些問(wèn)題產(chǎn)生的原因又是什么，才能夠采取有效的改革措施和相應(yīng)的政策去解決這些問(wèn)題。

“中國(guó)經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，直接原因是需求不足，而需求不足深層次的原因是信心和預(yù)期問(wèn)題。”吳曉求表示，從金融數(shù)據(jù)來(lái)看，1至9月，廣義貨幣供應(yīng)量（M2）增加6.8%，而狹義貨幣供應(yīng)量（M1）下降7.4%。這反映出消費(fèi)需求意愿在下降，投資的欲望也在下降。“中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議看到了問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，對(duì)2025年的經(jīng)濟(jì)工作提出了總體的戰(zhàn)略布局，特別提出了穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)一系列宏觀經(jīng)濟(jì)政策，尤其圍繞著房地產(chǎn)、資本市場(chǎng)采取了一些超常規(guī)的政策，我認(rèn)為，這都是非常正確的，核心是要激發(fā)需求的有效擴(kuò)張。”

如何有效擴(kuò)張消費(fèi)？

吳曉求認(rèn)為，需求有效擴(kuò)張必須克服其制約因素，一是現(xiàn)期收入，二是存量財(cái)富。現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)下行，就業(yè)壓力大，行業(yè)企業(yè)利潤(rùn)在減少，通過(guò)增加現(xiàn)期收入來(lái)擴(kuò)張消費(fèi)的可能性比較小，更適合作為未來(lái)長(zhǎng)期的戰(zhàn)略目標(biāo)和改革方向。財(cái)富的縮水也會(huì)制約現(xiàn)期消費(fèi)，亦即經(jīng)濟(jì)學(xué)上常講的“消費(fèi)是財(cái)富的函數(shù)”。

在吳曉求看來(lái)，中國(guó)居民部門的財(cái)富或者存量資產(chǎn)主要是由兩部分組成：占60%的房地產(chǎn)和約占40%的金融資產(chǎn)。“房地產(chǎn)作為資產(chǎn)流動(dòng)性比較差，它對(duì)消費(fèi)的邊際效力相對(duì)比較低，雖然房地產(chǎn)的穩(wěn)定不會(huì)馬上擴(kuò)張消費(fèi)，但是對(duì)未來(lái)消費(fèi)的收縮有企穩(wěn)作用。”吳曉求指出，9月24日以來(lái)，國(guó)務(wù)院有關(guān)部門采取了一系列政策措施，特別是9月26日召開的中央政治局會(huì)議，充分強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)定房地產(chǎn)和穩(wěn)定資本市場(chǎng)的重要性。這對(duì)未來(lái)消費(fèi)的擴(kuò)張將形成堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

“居民部門的金融資產(chǎn)中，有一大部分是居民儲(chǔ)蓄存款。受益于中國(guó)商業(yè)銀行整體較好的信用，這一部分沒(méi)有減值，相對(duì)穩(wěn)定。而證券化的金融資產(chǎn)在過(guò)去一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，都處在緩慢的縮水之中。”吳曉求指出，“如果房地產(chǎn)下行，證券化金融資產(chǎn)也在縮水，加上收入又沒(méi)有有效地增長(zhǎng)，消費(fèi)當(dāng)然就不會(huì)擴(kuò)張。”

如何擴(kuò)消費(fèi)？吳曉求認(rèn)為，證券化金融資產(chǎn)的流動(dòng)性比較高，它對(duì)消費(fèi)擴(kuò)張的邊際效力比較高，因此應(yīng)該采取有效措施，讓存量資產(chǎn)止跌回穩(wěn)和止跌回升。他說(shuō)，“我們看到中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)股市、穩(wěn)房市，強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的止跌回穩(wěn)，也強(qiáng)調(diào)了資本市場(chǎng)的止跌回升，兩個(gè)用詞不一樣，意味著在政策實(shí)施中有所不同。我認(rèn)為，這個(gè)判斷是正確的。”

央行對(duì)資本市場(chǎng)不再是“遠(yuǎn)遠(yuǎn)地眺望”

吳曉求對(duì)央行此次在穩(wěn)定資本市場(chǎng)方面發(fā)揮的重要作用給予了高度肯定。“央行在穩(wěn)定資本市場(chǎng)中起到特別重要的作用。”吳曉求表示，“我注意到，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在談到央行功能時(shí)說(shuō)，‘探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定’，實(shí)際上暗含著要求央行通過(guò)貨幣政策的調(diào)整來(lái)實(shí)現(xiàn)功能的轉(zhuǎn)型和升級(jí)。”?

吳曉求說(shuō)，9月24日以來(lái)，人民銀行創(chuàng)設(shè)了前所未有的基于資本市場(chǎng)穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，“意味著中國(guó)央行的功能正在發(fā)生重要變化，正由過(guò)去傳統(tǒng)的央行走向現(xiàn)代央行。”何為現(xiàn)代央行？在吳曉求看來(lái)，現(xiàn)代央行的一個(gè)重要特征是關(guān)注資本市場(chǎng)，而且有影響資本市場(chǎng)的相應(yīng)工具。“中國(guó)的金融體系正在發(fā)生重要變化，央行開始意識(shí)到，不僅僅是存款類金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融體系的穩(wěn)定重要，而且資本市場(chǎng)的穩(wěn)定或說(shuō)市場(chǎng)化的金融，對(duì)中國(guó)金融體系的穩(wěn)定也至關(guān)重要。”

因此，中國(guó)金融體系的穩(wěn)定已由過(guò)去單一的存款類金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定，開始走向存款類金融機(jī)構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）與資本市場(chǎng)雙重穩(wěn)定的時(shí)代。“這個(gè)時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨了。”吳曉求表示，“目前我國(guó)證券化的金融資產(chǎn)已達(dá)230萬(wàn)億，其中股票、基金、各類債券等，它們共同構(gòu)成了完整意義上的資本市場(chǎng)，股票市場(chǎng)是其中非常重要的組成部分，股票市場(chǎng)的穩(wěn)定是整個(gè)金融體系穩(wěn)定的重要力量。”

現(xiàn)代央行有責(zé)任也有義務(wù)維護(hù)包括資本市場(chǎng)和存款類金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定，同時(shí)又必須進(jìn)行工具的創(chuàng)新，對(duì)資本市場(chǎng)形成影響力。吳曉求表示，“現(xiàn)在我們創(chuàng)設(shè)了基于資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)化貨幣政策工具，意味著央行對(duì)資本市場(chǎng)不再僅是‘遠(yuǎn)遠(yuǎn)地眺望’，而是關(guān)注，并且可以通過(guò)這些工具去引導(dǎo)市場(chǎng)，保持市場(chǎng)的穩(wěn)定。”

“央行實(shí)質(zhì)性關(guān)注，對(duì)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定起到極其重要的作用，為市場(chǎng)提供了最基礎(chǔ)的信心。”吳曉求進(jìn)一步指出，“由于央行的關(guān)注，資本市場(chǎng)的功能和力量結(jié)構(gòu)都發(fā)生了變化，由過(guò)去‘上市公司、投資者、監(jiān)管者、中介機(jī)構(gòu)’組成的四邊形正在變成五邊形，五邊形的市場(chǎng)動(dòng)能比四邊形大得多。因?yàn)檠胄锌梢蕴峁┝鲃?dòng)性預(yù)期。

央行并非一定要出多少錢

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2018年以來(lái)，上證指數(shù)收盤價(jià)低于3000點(diǎn)的交易日天數(shù)，約占全部交易日的32.7%。除2021年外，其余6個(gè)年份上證指數(shù)均至少有1次收盤價(jià)低于3000點(diǎn)。系列政策出臺(tái)后，吳曉求認(rèn)為，“A股未來(lái)不斷跌破3000點(diǎn)的時(shí)代將慢慢結(jié)束。”

為何如此預(yù)判？在他看來(lái)，助推資本市場(chǎng)發(fā)展有兩個(gè)重要元素，即上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力和潛在的流動(dòng)性儲(chǔ)備，過(guò)去我們只關(guān)注其中一個(gè)元素，而忽略另外一個(gè)元素。

“中國(guó)上市公司總體來(lái)看，相當(dāng)多還是有投資價(jià)值的，我們有幾百家高股息率的上市公司，不能說(shuō)它們是泡沫化。當(dāng)然中國(guó)上市公司結(jié)構(gòu)要轉(zhuǎn)型，未來(lái)一定要讓高科技企業(yè)，有成長(zhǎng)、有預(yù)期的企業(yè)慢慢成為主體。這是一個(gè)緩慢的過(guò)程，這也是資本市場(chǎng)改革的過(guò)程。與此同時(shí)，資本市場(chǎng)還必須具備潛在的流動(dòng)性儲(chǔ)備，沒(méi)有這樣一種預(yù)期，資本市場(chǎng)也不會(huì)成長(zhǎng)。”

吳曉求指出，過(guò)去中國(guó)A股之所以會(huì)在3000點(diǎn)徘徊了十幾年，一方面是上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力和質(zhì)量不夠，與此同時(shí)，市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性儲(chǔ)備，沒(méi)有流動(dòng)性預(yù)期，也是一個(gè)重要原因。“原來(lái)的資本市場(chǎng)是一個(gè)封閉的市場(chǎng)，跟央行沒(méi)有關(guān)系，加上上市公司質(zhì)量不高，所以就會(huì)在3000點(diǎn)附近來(lái)回徘徊。”

他認(rèn)為，“因?yàn)檠胄嗅槍?duì)資本市場(chǎng)創(chuàng)設(shè)了結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，使得資本市場(chǎng)的流動(dòng)性儲(chǔ)備首次有了預(yù)期機(jī)制。央行并非一定要出多少錢，有時(shí)候站在這里就可以了，它給市場(chǎng)以基礎(chǔ)信心。”

央行對(duì)資本市場(chǎng)的影響力究竟有多大？吳曉求援引美聯(lián)儲(chǔ)的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)歷了多次金融危機(jī)，包括2008年金融危機(jī)，但只要美聯(lián)儲(chǔ)宣布救市，市場(chǎng)就可以安然度過(guò)。“（穩(wěn)定資本市場(chǎng)）不見(jiàn)得花很多錢，這種花錢從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)看可能還是一種投資。”吳曉求說(shuō)。

法治和制度更重要

一系列貨幣政策工具出臺(tái)，加上國(guó)家金融監(jiān)督管理總局和中國(guó)證監(jiān)會(huì)的改革、財(cái)政部一系列更加積極的財(cái)政政策，中國(guó)經(jīng)濟(jì)何時(shí)能復(fù)蘇？吳曉求認(rèn)為，存量資產(chǎn)的穩(wěn)定對(duì)于消費(fèi)需求的擴(kuò)張有重要作用，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有比較好的基礎(chǔ)，但是，對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度不能著急。“宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)政策有時(shí)滯效應(yīng)，短的三個(gè)月，長(zhǎng)則半年，我們還是要有耐心。只要我們看準(zhǔn)了方向，中國(guó)經(jīng)濟(jì)還是會(huì)有很好的未來(lái)。”

吳曉求還表示，“政策固然重要，法治和制度于中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言更重要。我們一定要完善法治，讓消費(fèi)者、投資者、企業(yè)家、民營(yíng)資本及外國(guó)資本對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)有信心、有預(yù)期。我們必須堅(jiān)定不移地走過(guò)去40年來(lái)被實(shí)踐證明了是正確的有中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)道路，堅(jiān)定不移地推動(dòng)改革開放，擴(kuò)內(nèi)需和對(duì)外擴(kuò)大開放是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的兩個(gè)最重要的引擎。”

“堅(jiān)定不移地走市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之路，讓14億中國(guó)人充滿信心，讓成百上千萬(wàn)的市場(chǎng)主體有預(yù)期。外部不確定性一定可以有效克服。”吳曉求說(shuō)，“一切在于自己，要有定力、智慧、方法，要看到問(wèn)題的重點(diǎn)。”